На відміну від Аргентини, у Польщі були менші стимули для підтримання курсу своєї валюти за допомогою зовнішніх запозичень. Її зовнішній борг збільшився тільки на 12 відсотків, із 48,5 (1992 рік) до 54,3 млрд. дол. (1999 р.), а обсяг державних зобов’язань навіть знизився — на 22 відсотки. Темпи ж зростання валового продукту 1995—2000 рр. утричі перевищували динаміку ВВП Аргентини.

На цьому тлі аргумент про вдале проходження Аргентиною валютно-фінансової кризи 1997—1998 рр. не є вражаючим. Тим більше, що в контексті прямих іноземних інвестицій жорстка прив’язка не продемонструвала істотних переваг над валютами, що помірно девальвують. У 1998—1999 роках обсяги прямих інвестицій значно скоротилися в Індонезії, Малайзії та Росії. Однак їхні національні валюти у ході кризи знецінилися в три-п’ять разів. Притік же прямих інвестицій у Бразилію, що пережила 80-відсоткову девальвацію реала 1997—1999 рр., виявився стійкішим, аніж в Аргентину. Характерно, що в Кореї та Таїланді — країнах, які спровокували початок кризи, — номінальне 50-відсоткове знецінення вона і бата супроводжувалося дво-триразовим зростанням прямих іноземних інвестицій.

Безсумнівно, зарубіжні інвестори зацікавлені в мінімізації господарських ризиків. Однак у випадку прямих довгострокових інвестицій, коли йдеться про багаторічну присутність на іноземному ринку, валютний режим країни-реципієнта швидше оцінюється за тим, наскільки він сприяє економічному зростанню. Бо, що більша місткість і темпи розширення економіки, то більші обсяги вкладень виявляються рентабельними і вища їхня дохідність. У Аргентині жорстка прив’язка була ефективною на початку 90-х, коли інфляційні ризики блокували інвестиційну діяльність. Однак подальше підтримання валютного паритету з доларом, схоже, провокувало ланцюгову реакцію «дефляція — економічний спад — скорочення прямих іноземних інвестицій». У першому кварталі ц.р. обсяг останніх знизився до 1,4 млрд. дол. — рівня трирічної давнини, коли у світі починалася валютно-фінансова криза.

Що стосується України, то інтерес до неї прямих іноземних інвесторів залишається, м’яко кажучи, незначним, безвідносно до курсової динаміки. Факт легко зрозумілий у контексті десяти років економічного спаду. Тому й стимули до їхнього збільшення, очевидно, мають бути орієнтовані на економічне зростання, а не боргову стабільність національної валюти.

Гривня вже демонструвала

можливі ефекти своєї курсової динаміки. Протягом 1996—1997 рр., унаслідок дворазового зростання цін на споживчі товари, реальні доходи населення (оплата праці, пенсії, стипендії та матеріальна допомога) скоротилися на 12 відсотків. Доларовий же їх еквівалент зріс на 45 відсотків, оскільки зростання номінальних доходів (83 відсотки) випереджало швидкість девальвації гривні (26). Склалася ситуація, коли на одну й ту ж заробітну плату, пенсію та стипендію стало можливим придбати в 1,7 разу більше товарів зарубіжного виробництва, ніж вітчизняного. У перерахунку на долари доходи зростали, тоді як їх внутрішня купівельна спроможність падала. В Україні стало вигідно купувати імпортну продукцію. Витрати на придбання іноземних товарів за два роки зросли на 16, а дефіцит торгівлі ними — на 55 відсотків.

Масове переключення споживчого попиту на іноземну продукцію досить болісно позначилося на обсягах вітчизняного виробництва. При загальних темпах його падіння 1996—1997 років на 7,6 відсотка випуск товарів народного споживання скоротився на 27,6 відсотка.

Ситуація різко змінилася після дворазового знецінення гривні 1998—1999 років. Внаслідок зростання цін реальні доходи населення (оплата праці, пенсії, стипендії, матеріальна допомога) скоротилися за два роки на 12 відсотків, у доларовому ж вимірі — на 46. Споживачі переключилися на вітчизняну продукцію, яка виявилася дешевшою за імпортну. Курсові ефекти імпортозаміщення стали очевидними 2000—2001 року, коли з 20—40-відсотковими темпами почало зростати виробництво в галузях, орієнтованих на внутрішній ринок. За даними Міністерства економіки, за сім місяців поточного року підприємства харчової промисловості забезпечили більший внесок у загальну динаміку промислового виробництва, ніж металургійні флагмани.

Зазначені ефекти тією чи іншою мірою позначилися на структурі попиту всіх економічних агентів, а не тільки населення. Сукупні споживчі й інвестиційні витрати в доларовому еквіваленті скоротилися в 1998—1999 роках на 39 відсотків. Темпи падіння імпорту при цьому становили 30 відсотків, майже удвічі перевищивши темпи скорочення експорту (-16,2 відсотка).

Однак поточного року курсова дискримінація вітчизняної продукції відновилася. Реальний приріст оплати праці, пенсій, стипендій і матеріальної допомоги населенню перевищив 7 відсотків. Доларовий же їх еквівалент збільшився на 20 відсотків. Посилення курсу гривні знову сприяє переорієнтуванню попиту на імпортні товари. Навіть за мінімальних темпів інфляції — 2—3 відсотки на рік — курсове зміцнення національної валюти постійно погіршуватиме конкурентні позиції вітчизняних виробників як на зовнішньому, так і внутрішньому ринках. Тією чи іншою мірою воно торкнеться не лише основних вітчизняних експортерів — металургів і хіміків, а й працівників легкої та харчової промисловості, лісового та деревообробного, агропромислового комплексу і фермерів, працівників бюджетної сфери, пенсіонерів, студентів тощо.

Таких негативних ефектів можна уникнути, формуючи однакові темпи курсової та цінової динаміки. У цьому випадку товари конкурують більшою мірою за якістю та собівартістю, аніж через курсові переваги, що можуть мати дуже віддалений стосунок до ефективності їхнього виробництва.

У період ревальвації національної валюти цього можна досягти за абсолютного зниження цін. Тому, якщо Україна хоче зберегти зміцнілу гривню й одночасно запобігти курсовому придушенню власної продукції, вона мусить перейти від просто антиінфляційної політики до дефляційної. За таким сценарієм рівень цін у вітчизняній економіці вже повинен був із початку року скоротитися на 2,5 відсотка. Доцільність подібної стратегії, м’яко кажучи, сумнівна — достатньо лише проаналізувати економічну ситуацію в Аргентині. Тим часом її національна валюта має жорстку номінальну прив’язку до американського долара, тоді як гривня стосовно нього зміцнюється.

Взагалі кажучи, дефляція — загальновизнаний сигнал насування економічного спаду. І навіть експерти Міжнародного валютного фонду, відомого своєю патологічною нелюбов’ю до зростання цін, не порекомендують обрати її за економічну мету.

Питання поточного момен-

ту в Україні очевидне — чи здатна держава направити реальне зростання грошових доходів на розвиток національного виробництва, чи пріоритет укотре буде віддано імпорту іноземної продукції? При цьому варто врахувати уповільнення темпів зростання світової економіки. До вересневих подій у США експерти МВФ прогнозували, що вони становитимуть поточного року 2,6 відсотка проти 4,8 відсотка торік. Після терористичних актів Світовий банк знизив свої оцінки світової динаміки приблизно на один процентний пункт. Обидва прогнози свідчать про майбутнє загострення боротьби за ринки збуту. Політика зміцнення гривні погіршує конкурентні позиції України. Однак таке становище не є неминучим. Перехід до однакових темпів курсового знецінення гривні та зростання внутрішніх цін дозволяє прибрати «курсові підпірки» як з-під зарубіжних, так і вітчизняних виробників. У цих умовах обидві сторони втрачають штучні переваги.

При цьому не варто апелювати до передевальвованості гривні в попередні роки. Як уже зазначалося, її поточне посилення значною мірою базується на додаткових зовнішніх зобов’язаннях і відкладених боргових платежах. За даними МВФ, чисті (непозикові) резерви НБУ на початок жовтня становили 600 млн. дол. Певним успіхом цього року є той факт, що вони взагалі з’явилися у країни. Однак теоретично їх достатньо для покриття лише 20 відсотків гривневої готівки, не кажучи вже про безготівкові рахунки. Аналогічні співвідношення спостерігалися 1996—1997 рр., однак події 1998-го продемонстрували їхню нестійкість у ролі курсового фундаменту. Ревальвація ж гривні знижує і без того незначний запас курсової міцності, посилюючи уразливість економіки до можливих негативних шоків.

У даному контексті показовою є валютно-курсова політика центрального банку Росії. Потужний приплив іноземної валюти дозволив йому торік збільшити золотовалютні резерви з 12,5 до 28 млрд. дол., а вже поточного — до 38 млрд. У жовтні Росія оголосила про початок дострокового погашення свого зовнішнього боргу Міжнародному валютному фонду. Попри це, центральний банк послідовно девальвує рубль. За оцінками журналу The Economist, протягом найближчого року він знеціниться щодо долара на 10 відсотків. Цільова інфляція на 2002 рік російським урядом також закладена на рівні 10 відсотків. (До речі, девальвація рубля не завадила міжнародному агентству Moody’s підвищити поточного року рейтинг російських цінних паперів.)

Було б великим спрощенням вбачати в політиці ЦБ Росії одне лише прагнення підтримати власних експортерів. Хоча воно, безумовно, є. Планомірна девальвація рубля — одночасна відповідь на продовження зростання імпорту і небажання віддавати внутрішній ринок іноземним виробникам.

Україна ж, схоже, повірила в непорушність своєї зовнішньоторговельної позиції і навіть не відстежує курсову політику свого найбільшого торгового партнера і кредитора. Якщо нинішня динаміка збережеться, гривня до кінця року реально посилиться щодо російського рубля відсотків на п’ять-шість. Для нас така політика здається занадто самовпевненою хоча б уже тому, що дефіцит торгівлі з Росією давно вже переріс із економічної проблеми в політичну. Тим часом позитивне сальдо торгового балансу для такої держави, що розвивається, як Україна, — явище взагалі не характерне.